2017:难现“里根式”强美元

发布:2017-01-10 17:23 来历: 《我国Betway体育》2017年第1期
2017年,美国经济基本面走势、加息进程、特朗普新政落地情况、新式商场的经济批改以及欧洲QE减缩的或许,都是影响美元走势的重要要素。

跟着2016年年末美联储宣告再次发动加息,商场开端猜测2017年的美元走势能否大幅走强。乃至有人等待,美元能重演1980年代里根时期的微弱上涨(最高涨幅达45%)。对此,笔者以为,加息靴子落地并不意味着美元指数在中长时刻坚持高位。在多种要素的交错下,2017年,美元指数很或许呈震动略有上升的走势,“里根式”的强美元行情很难再现。

基本面并不支撑超强美元

从基本面来看,其时的美国经济并未微弱到能支撑超强美元。本质上,美元指数能够当作美国经济与其他首要经济体相对强弱的一个定价。从其时美国与其他首要兴旺经济体的经济增速比照来看,依据经济协作与开展安排(OECD)在2016年11月底发布的展望陈述,估计2016年和2107年,美国GDP增速分别为1.5%和2.3%,欧元区GDP增速分别为1.7%和1.6%,英国GDP增速分别为2%和1.2%,日本GDP增速分别为0.8%和1.2%。尽管美国经济相对超卓,但差异程度并不足以支撑美元指数完成长时刻大幅走高。

从美国经济本身的前史比照情况来看,其时的美国经济也难以称得上“过热”。比照美国几回加息周期敞开时的经济数据,能够看到,1994年的制造业和以轿车零售为代表的耐用品消费,以及2004年的房地产和制造业均显着过热,详细经济指标大幅高于曩昔10年的均值。相比之下,2015年本轮加息敞开时,相关经济指标还没有康复到10年的均值。

利率对美元的支撑有限

从利率周期视角来看,美国曩昔三十年利率下行的长时刻结构性要素并未发作实质性回转,利率的反弹起伏对美元的长周期支撑有限。利率是影响汇率的一个重要要素,而需求又是影响利率的重要要素。美国的利率在20世纪80年代构成拐点之后,单边下滑的趋势一向未发作改动。尽管阅历了数轮加息,但利率小周期的每一轮小高点都低于前期。笔者以为,其时美国由货币方针转向财务方针的改动在短期会进步需求,然后进步利率,但很难断定为长周期拐点。这是因为,构成美国利率长时刻下行的几个内部长时刻结构性要素并没有出现回转。

一是美国劳动力人口占比的改动。这也是最重要的一个要素。美国劳动力人口占比从20世纪50年代开端持续上升,于1980—1990年代到达峰值后构成拐点,尔后一向处于平稳期(依托灵敏的移民方针,其并未出现大幅下滑)。而人口拐点与利率拐点的同步契合世界经历。二是美国城镇化已过了高速开展期。在1950—1970年的20年间,美国城镇化率进步了10%(由64%上升至74%);可是1970年至今仅进步了7%。三是1980年后美国的金融立异带动金融高速开展,导致美国经济增加首要靠赤字与信贷,然后构成依靠重本钱的工业性出资下降,而本钱依靠较低的服务业则占比进步,然后使得全体上对本钱的需求下降。

特朗普方针的认知回归

特朗普胜选后,商场对其提出的大型基建出资、减税以及财务赤字扩张的短期反响非常火热,使得美国国债利率陡升,美元指数直线上涨。但特朗普方针在落地时刻及作用方面很或许要打折扣,后续商场很或许出现一个认知回归的进程,对美元指数构成影响。

首要,特朗普的方针落地需求时刻。特朗普方针需求通过杂乱的法定审议程序,最快也要到2017年年中明朗化,2017年年末或2018年年头才干落地施行。此外,5500亿美元的基建出资,现在也并未清晰详细时刻。假如其能在一年落地,确实会发作很强的需求效应;但美国大型基建落地需求时刻进行前期证明,假如其分摊为四年落地,对经济的影响将会被大大稀释。

其次,特朗普方针的内涵矛盾性不容忽视。大型基建和减税方针与近期特朗普录用反赤字主义派的内阁成员本身存在很大的抵触,削弱了方针落地的一致性,使得后续困难增大。

最终,美国的债款问题将成为特朗普施政的一大掣肘。依据美国国会预算局(CBO)的数据,特朗普在2017年1月宣誓就职时,美国的债款率有望到达77%。这是美国前史上的次高点位(最高点出现在二战时期杜鲁门任上,其时美国的债款率高达103%)。更糟糕的是,依据测算,假如不进行任何方针变革,美国的债款率在2026年或许到达86%;而假如依照特朗普的方针主张施政,则2026年美国的债款率或高达105%。

本轮美联储加息偏鸽派

从美联储的货币方针来看,美联储在2016年12月利率抉择上的表态及会后美联储主席耶伦的讲话,关于2017年美国货币方针及美元指数的判别至关重要。笔者以为,此次加息全体上归于鸽派,而2017年,美联储在很大概率大将加息1—2次。

从2016年12月抉择声明的内容来看,美联储的加息起伏契合商场预期,但点阵图隐含的2017年的加息次数为3次,则超越商场1次的预期。这触发了美元当日调涨至103左右。

从点阵图趋势来看,自量化宽松方针(QE)退出以来,点阵图一向处于频频下调趋势中;而此次加息初次边沿调升了短期利率中值,但长时刻利率中值并没有改动。这标明,委员们在加速加息节奏方面仍非常慎重,并非全面鹰派;也标明,即便将特朗普的方针归入考量,也仍决议实施相对陡峭的加息节奏,并与较低的肯定利率水平相配合。

从耶伦的讲话来看,她以为,加息预期的改动是“微调”,且本次加息是对经济投的决心票。在自动加息的紧缩和根据经济复苏的被迫收紧两种逻辑中,耶伦力求传递后者。全体来看,耶伦本身言辞偏鸽派,力求下降商场对其加息节奏过快的忧虑。

从详细加息节奏来看,点阵图隐含的次数并不代表真实的加息次数。2015年12月加息落地时,隐含2016年加息4次,可是实践落地只要一次。一般来说,隐含加息次数的调整也是美联储预期办理的一部分,最初定的高一些,将为后续下调次数(用预期办理劝慰商场)留足空间,并且不扫除年中再次更改。归纳来看,笔者坚持2017年全年加息1—2次的判别。

本钱回流美国未必成真

从本钱回流的视点来看,2017年新式商场的体现或许优于从前商场的预期,新式商场本钱大幅回流美国推高美元指数的逻辑或许会失败,或对美元指数构成必定的镇压。受油价及相关大宗产品的止跌回升的推进,新式商场中的部分资源出口国的经济得以批改,许多堕入阑珊的新式商场国家的经济体现也很或许在2017年得到批改。IMF估计,2017年,巴西经济将由2016年的-3.3%转至0.5%,俄罗斯由-0.8%转为1.1%,印度则大概率会坚持7%以上的高增加率。关于我国而言,因为传导时滞,2017年地产出资下行起伏或许没有预期的那样失望;另一方面,尽管扩展一般预算赤字阻力仍然较大,但基建融资并不失望。因而,我国经济2017年的增速或可到达6.6%—6.7%左右。新式商场的经济复苏,将会遏止本钱大幅流出的趋势。

与此同时,因美国的加息脚步估计将比较平稳,关于新式商场的冲击也会大为削弱。利差方面,名义利率的进步很或许慢于通货膨胀的进步,实践利率或许仅仅坚持乃至下滑,利差效应对新式商场的冲击有限。交易方面,特朗普在竞选时期为了投合选民而许诺推广的强硬交易保护主义方针,在其就任后很或许有所弱化。何况,交易保护主义下降的进口需求也不能彻底对冲其国内扩张性财务方针带来的对进口需求的进步。因而,关于新式商场来说,全体的扩张效应或大于紧缩效应。

警觉欧元区减缩QE

从欧元走势的影响来看,因为欧元占美元指数篮子的比重高达56%,因而,主导欧元走势的欧元区货币方针对美元指数的走势也至关重要。2017年,需求重视欧洲银行业问题倒逼欧央行减缩QE并推升欧元的或许性,这将对美元构成镇压。

尽管欧洲经济近期出现回暖态势,制造业PMI、出资决心指数和GDP同比都有所上涨,但欧洲央行在2016年12月8日的货币方针会议上仍决议延伸原定于2017年3月到期的量化宽松方针。

不过,笔者以为,考虑到银行业本身存在的潜在危险与欧洲政治危险的冲击,欧洲央行在2017年有或许减缩量化宽松方针的规划。因为欧洲银行遍及的高坏账率约束着信贷规划,负利率方针揉捏银行的盈余空间,使得2016年以来,欧洲银行业危险不断晋级。欧洲首要银行股价跌幅均超越10%,欧洲银行均匀不良资产率高达5.7%。欧洲银行业危险在2017年的发酵程度,将关乎欧元区货币方针是否会发作改动。

综上所述,关于2017年的美元指数而言,美国经济基本面走势、加息进程、特朗普新政落地情况、新式商场的经济批改以及欧洲QE减缩的或许,都是重要的影响要素。在这些要素的一起影响下,美元指数很或许出现震动并略有上行的走势,“里根式”的强美元行情很难再现。

(本文仅代表作者个人观点)

作者系我国人民大学世界货币研讨所副研讨员

民生证券海外研讨主管